[引言：我一直认为沪深A股数量多达逾5,000只的个股，足够我们完成投资标的的选择。但现在发现要研究中国经济不能回避那些在海外上市、却对我国经济的发展产生较大影响的个股，包括腾讯控股、阿里巴巴集团、美团和小米集团等。因为这些“大厂”无论是规模、产品还是技术，都是中国经济发展的一面小镜子。本系列文章并非是针对个股的深度投资分析报告，仅仅是根据上市公司公开发布的年报内容及数据，经调用百度搭子AI完成的对个股业务和财务指标的梳理。点击文末【阅读原文】可访问网页版原文。最后夹带个私心：阿里巴巴系APP的弹窗是所有大厂里最多、最令人厌烦的，无论是打开天猫精灵，还是要打开支付宝扫哈啰单车，我都被那些甚至会自动打开其他APP的弹窗整晕了……希望有阿里巴巴的同学可以看到我的文章。]

正文序章：湖畔花园的火种

基于13份上市年报（FY2015-FY2026）的核心财务数据，结合创始人马云、CEO张勇、蔡崇信、吴泳铭等核心高管关于公司战略的公开采访与演讲，以叙事方式回溯这家公司27年的发展历程——从电商拓荒到移动转型，从新零售实验到组织大变革，再到今天站在通用人工智能（AGI）的门槛上重新创业。

1999年，杭州湖畔花园小区一套尚未装修完的公寓里，一位前英语教师马云召集了17位伙伴，凑了50万元人民币启动资金，创办了阿里巴巴。他对众人说：“我们做的事情很重要，但很难。我们要建立一家生存102年的公司。”在互联网刚刚进入中国的年代，这个使命听起来近乎痴人说梦——阿里巴巴的使命是“让天下没有难做的生意”，愿景是“成为一家活102年的好公司”。

18位创始人中，既有后来成为阿里巴巴“二号人物”的蔡崇信——彼时他放弃年蕰70万美元的投行工作，以每月500元人民币加入；也有吴泳铭——一位年轻的程序员，日后成为阿里第一代搜索与广告技术的核心架构师。这间公寓里诞生的公司，在接下来的27年间，从一个小型B2B网站，长成了全球最大的零售商业体和亚太最大的云计算服务商。

“我们不追求大，不追求强；我们追求成为一家活102年的好公司。我们创立于1999年，持续发展102年就意味着我们将跨越三个世纪，取得少有企业能实现的成就。”——阿里巴巴集团使命与愿景，2026财年年报第一章 电商拓荒：从B2B到淘宝传奇（1999-2008）1.1 阿里巴巴B2B：帮助中小企业做生意

马云最初的构想很简单：用互联网帮助中国中小企业找到海外买家。阿里巴巴网站（Alibaba.com）以免费模式吸引商家入驻，通过向付费会员收取“信讉通”年费实现变现。2000年互联网泡沫破裂时，阿里巴巴几乎耗尽融资，靠马云削减开支、聚焦浙江中小企业的策略活了下来。2003年非典疫情期间，一位阿里员工感染SARS，全公司被隔离——但这反而加速了线上交易的需求，也让马云看到了C2C的机会。1.2 淘宝诞生：迎战eBay的草根逆袭

2003年5月，eBay以1.8亿美元收购中国C2C网站易趣，占据中国90%以上的市场份额。马云在秘密状态下启动了淘宝项目——团队就在湖畔花园那间公寓里办公。淘宝采取了与eBay完全不同的策略：免费开店、免交易佣金、用即时通讯工具“旺旺”拉近距离。三年后，淘宝市场份额超越eBay中国，后者于2006年退出中国市场。这场胜利被后来者称为“蚂蚁战胜大象”的经典战役。

同年，支付宝作为淘宝的担保交易工具诞生。买家先付款到支付宝，确认收货后支付宝才将款项打给卖家——这个看似简单的信用机制，解决了中国在线交易最大的信任痛点，也为后来蚂蚁集团的金融科技帝国埋下了种子。1.3 天猫与阿里云：布局未来

2008年，淘宝商城（后更名天猫）上线，从C2C向B2C延伸，吸引了品牌商家入驻。2009年，阿里云成立——这在当时的中国互联网界几乎无人理解。王坚博士带队从零开始写分布式操作系统“飞天”，经历了最艰难的几年。没有人预料到，这个当时年年亏损的部门，日后会成为阿里巴巴最重要的第二增长曲线。2012年，淘宝与天猫合计GMV突破1万亿元人民币，相当于当年中国社会消费品零售总额的5%以上。

早期关键里程碑

第二章 移动洪流与IPO狂欢：从3亿到3万亿2.1 “all-in无线”：生死攸关的移动转型

2013年，智能手机的普及让移动互联网浪潮席卷中国。马云做出了一个关键决策——“all-in无线”：将公司全部资源向移动端倾斜。张勇（花名“逸遥子”）是这场转型的操盘手，他后来形容这个过程“就像在高速公路上把汽车引擎换成波音747飞机引擎”。同年，菜鸟网络成立，钉钉的前身也在这一年萌芽。

这场转型在财务数据上体现得极为清晰。2015财年（2014年4月-2015年3月），阿里巴巴总收入762亿元，同比增长45%；GMV达到2.444万亿元，增长46%；活跃消费者3.50亿。关键指标是：移动GMV占比已达41%，移动月活用户达到2.89亿——一年前这个比例还微不足道。这意味着阿里巴巴在移动端站稳了脚跟。

张勇2007年刚进阿里时担任CFO，后来兼管淘宝商城，创建天猫，打造了双十一购物节，一手做起了阿里的B2C业务……这样的经历就像只用一条命打一款名为“阿里巴巴”的游戏那样，容错率极其之低，但张勇硬是用这仅有的一条命，把阿里巴巴这款游戏打通关了。

——《中国企业家》杂志，2018年2.2 纽交所敲钟：全球最大IPO

2014年9月19日，阿里巴巴在纽约证券交易所上市。发行价68美元，首日收盘价93.89美元，大涨38%。初始融资218亿美元，启动绿鞋机制后达到250亿美元，超越中国农业银行2010年创下的219亿美元纪录，成为当时全球历史上最大规模的IPO。上市首日市值2314亿美元，超越Facebook，成为仅次于谷歌的全球第二大互联网公司。

令人印象深刻的是敲钟仪式的设计——8位敲钟人全部是阿里巴巴生态中的普通参与者：两位网店店主、一位快递员、一位用户代表、一位电商服务商、一位淘女郎模特、一位云客服，还有一位来自美国的农场主皮特·维尔布鲁格，他的车厘子通过天猫卖到了中国。马云和阿里巴巴的合伙人及员工代表站在台下，为这8位生态伙伴鼓掌。这个细节传递了一个信号：阿里巴巴不仅仅是一家公司，而是一个连接千万商家和数亿消费者的生态系统。

FY2015-FY2016 核心财务指标

FY2016是一个里程碑年份：阿里巴巴GMV突破3万亿元，总收入突破1000亿元，就GMV而言成为全球最大的零售商业体。云计算收入从12.71亿暴增至30.19亿，增速高达138%——虽然体量仍小，但增速信号极为强烈。移动GMV占比从41%跃升至65%，标志着移动转型基本完成。2.3 马云的“五新”宣言

2016年10月13日，马云在杭州云栖大会上发表了一场后来被反复引用的演讲。他宣告：“纯电商的时代很快会结束”，提出“新零售、新制造、新金融、新技术、新能源”五大趋势将“对各行各业发动巨大的冲击和影响”。

“未来30年将是人类社会天翻地覆的30年。这五个新将会方方面面的，对各行各业发动巨大的冲击和影响，把握则胜，我不希望把它变成危言耸听的警示，而是当作改变自己的机遇，从现在开始。”——马云，2016年10月13日云栖大会演讲

“五新”理论成为此后数年阿里巴巴战略的纲领。新零售指向了线下与线上的融合（盒马、饿了么、高鑫零售），新金融指向了蚂蚁集团的科技金融布局，新技术指向了云计算和人工智能，新能源指向了数据作为新时代的生产要素。

FY2017-FY2018 核心财务指标

FY2017-FY2018是阿里巴巴增速最快的两年，收入增速分别高达56%和58%。GMV从3.767万亿增长至4.820万亿，活跃消费者从4.54亿增至5.52亿。云计算连续翻倍增长——FY2016增速138%、FY2017增速121%。FY2017净利润同比下降42%至412亿，原因是大规模战略投资（数字媒体、文娱、本地生活等），但这也为后续业务多元化奠定了基础。第三章 五新战略与数字经济体：从1万亿到1万亿美元3.1 新零售实验：盒马、饿了么与线下融合

“五新”提出后，阿里巴巴开始了密集的线下零售实验。2016年1月，盒马鲜生第一家门店在上海开业——这是一家集超市、餐饮、外卖配送于一体的“新零售”物种：消费者既可以在店内选购海鲜现场烹饪，也可以通过App下单，30分钟送达。2018年，阿里巴巴以95亿美元收购即时配送平台饿了么，补齐了“最后一公里”的本地生活履约能力。同年，罗汉堂成立，作为开放研究平台，聚焦数字经济领域的前沿课题。3.2 马云交棍：深思熟虑的10年计划

2018年9月10日教师节，马云发出题为“教师节快乐”的公开信，宣布一年后（2019年9月10日，阿里巴巴成立20周年）将不再担任董事局主席，由CEO张勇接任。马云将这次交接定义为阿里巴巴“从依靠个人特质变成依靠组织机制、依靠人才文化的企业制度升级”的标志。

“这是我深思熟虑、认真准备了10年的计划。张勇加入阿里巴巴已经十一年，自担任阿里巴巴集团CEO以来，展现出了卓越的商业才华和坚定沉着的领导力，连续13季度实现阿里巴巴业绩健康持续增长。他具有超级计算机般的逻辑和思考能力……阿里巴巴的接力火炬交给他和他领导的团队，我认为这是我现在最应该做的最正确决定。”——马云，2018年9月10日教师节公开信

在随后的投资者大会上，马云进一步表达了对张勇的信任：“我100%相信张勇将会比我做得更好……听他讲商业信念，我觉得我差不多可以退休了。我知道现在的高管层比我更聪明，可以比我做得更好。”3.3 港股二次上市与万亿里程碑

2019年11月26日，阿里巴巴在香港联交所二次上市，成为首家同时在纽交所和港交所上市的中国互联网公司。这次“回家之旅”融资约1010亿港元，是当时港股最大IPO。张勇在致股东信中写道：“阿里巴巴过去20年的成长，感恩于这个社会、感恩于这个时代。”

FY2019是另一个里程碑年份：总收入3768亿元（+51%），GMV达到5.727万亿元，活跃消费者突破6.54亿，移动月活7.21亿。FY2020更是关键——阿里巴巴数字经济体GMV突础1万亿美元（人民幱7.053万亿元），中国零售市场GMV达到6.589万亿。这一年正值新冠疫情爆发，阿里巴巴启动“春雷计划2020”帮助中小企业渡过难关。

“在所有高度的不确定性中，永远存在一些高度的确定性。面向未来的最大确定性，就是整个经济和社会生活全面走向数字化的大趋势……我们的下一目标，是服务中国10亿消费者，在阿里平台上实现人民币10万亿元的消费规模。到2036年，能够服务全琂20亿消费者，创造1亿就业机会，帮助超1,000万中小企业盈利。”——张勇，2020财年致股东信

FY2019-FY2020 核心财务指标

云计算在FY2020收入达到400亿元，增速62%——从FY2015的12.71亿到FY2020的400亿，五年增长了30倍，成为中国最大、亚太最大的云服务商。经营利润率从FY2018的28%下降至FY2019的15%，反映了大规模战略投资对新零售、本地生活、文娱等业务的投入。3.4 蚂蚁风暴：36小时前的暂停键

2020年11月3日晚，距离蚂蚁集团原定在科创板和港交所同步上市仅剩36小时，上海证券交易所发布决定：暂缓蚂蚁集团科创板上市。原因是蚂蚁集团实际控制人及董事长、总经理被有关部门联合监管约谈，金融科技监管环境发生变化。蚂蚁集团原计划A+H股同步上市，预计融资约370亿美元，有望成为全球最大IPO。

蚂蚁集团是阿里巴巴生态的金融科技支柱，为平台上的消费者和商家提供支付服务和金融服务。阿里巴巴持有蚂蚁集团约33%的股权。蚂蚁IPO暂停的影响深远——它不仅重塑了金融科技行业的监管框架，也间接影响了阿里巴巴后续的估值和业务布局。2021年4月，阿里巴巴因“二选一”垄断行为被国家市场监督管理总局处以182.28亿元罚款，创下中国反垄断罚款纪录。第四章 风暴与重构：从增速放缓到1+6+N4.1 增速放缓与利润承压

蚂蚁IPO暂停和反垄断罚款之后，阿里巴巴进入了增速放缓的阵痛期。FY2021收入达到7173亿元（+41%），经营利润897亿元，核心商业经调整EBITA为1945亿元。但FY2022收入增速骤降至19%（8531亿元），净利润大幅下降至471亿元，非公认会计准则净利润1364亿元（-21%）。反垄断罚款182亿和投资减值是利润下降的主要原因。

FY2023更加艰难——收入8687亿元，增速仅2%，是阿里巴巴上市以来最低增速。净利润656亿元，非公认会计准则净利润1414亿元。经营利润回升至1004亿元，但增速放缓的压力已经传导到组织的每个角落。

FY2021-FY2023 核心财务指标

4.2 “1+6+N”：24年来最重要的组织变革

2023年3月28日，张勇发布全员信《唯有自我变革，才能开创未来》，正式启动“1+6+N”组织变革——被定义为阿里巴巴创办24年来最重要的一次组织变革。方案是在阿里巴巴集团之下，设立阿里云智能、淘宝天猫商业、本地生活、菜鸟、国际数字商业、大文娱六大业务集团和多家业务公司。各业务集团分别成立董事会，实行董事会领导下的CEO负责制，阿里巴巴集团全面实行控股公司管理。

“解决生产力的发展和创造不同，首先必须从生产关系的变革入手……不拥抱变化就会变得僵化，不改变自身就会被时代打败。希望每一位阿里人回归创业者状态再出发。市场是最好的试金石，未来，具备条件的业务集团和公司，都将有独立融资和上市的可能性。”——张勇，2023年3月28日全员信《唯有自我变革，才能开创未来》

张勇在内部回答员工提问时说，孩子大了还是要走出去，要独立面对市场”“成熟一个，上市一个”。这次变革的核心逻辑是：将庞大的阿里巴巴从“统管模式”转变为“控股模式”，让每个业务更像创业公司，自主决策、自负盈亏、直面市场。六大集团CEO分别是：张勇兼任阿里云智能集团CEO、戴珊任淘宝天猫商业集团CEO、俞永福任本地生活集团CEO、万霖任菜鸟集团CEO、蒋凡任国际数字商业集团CEO、樊路远任大文娱集团CEO。4.3 马云的“三个回归”

2023年5月，马云在阿里内部非公开会议上提出了三个方向——“回归淘宝、回归用户、回归互联网”。当时拼多多以极致低价快速崛起，抖音电商以内容驱动分流，阿里巴巴核心电商面临前所未有的竞争压力。马云的“三个回归”直指问题核心：回归淘宝意味着重新重视中小商家和价格竞争力，回归用户意味着把消费者体验放在首位，回归互联网意味着拥抱技术变革。4.4 交棍：张勇卸任，蔡崇信与吴泳铭接任

2023年6月20日，张勇发布全员信，宣布自9月10日起不再担任阿里巴巴集团董事会主席和首席执行官——蔡崇信接任董事会主席，吴泳铭接任CEO。张勇专职担任阿里云智能集团董事长兼CEO。阿里巴巴授予张勇史上第一个“功勋阿里人”荣誉称号，并投资10亿美元支持其面向未来的科技基金。

2018年阿里18周年年会上，张勇曾穿着印有“舍我其谁”的T恤与马云合唱《You raise me up》。马云在2017年采访他时说：“做CEO是个苦活，需要做好下地狱的准备。”张勇笑答：“所以他把我推下去了。”如今，这副千钧重担交到了蔡崇信和吴泳铭手中——两位阿里“十八罗汉”成员，元老级创业班底强势回归。4.5 吴泳铭的全员信：用户为先，AI驱动

2023年9月12日，吴泳铭上任CEO后发布第一封全员信，确立了面向未来的两大战略重心。

“面向未来，阿里确立两大战略重心：用户为先、AI驱动。集团会围绕这两大重心进行业务梳理，重塑业务战略优先级。在此基础上，集团将对三类业务加大战略性投入：技术驱动的互联网平台业务、AI驱动的科技业务、全球化的商业网络。所有业务的根基是用户价值以及带来的用户留存。用户需求的优先级高于一切。传统互联网模式严重同质化已走向存量竞争，AI人工智能为代表的新技术正成为全球商业发展的新动能。阿里必须自我变革，才能找到打开未来的钥匙。”——吴泳铭，2023年9月12日全员信

这封全员信标志着阿里巴巴战略方向的重大转向：从张勇时代的“消费、云计算、全球化”三大战略，转向“用户为先、AI驱动”两大重心。吴泳铭的判断是清晰的——传统互联网的增量时代已经结束，AI是下一个时代的入场券。第五章 AI觉醒与重新创业：从反思到全栈AI5.1 蔡崇信的罕见反思：“阿里落后了”

2024年4月，蔡崇信接受挪威主权财富基金（Norges Bank Investment Management）采访时，罕见地承认了阿里巴巴的失误。这段访谈在全球范围内引发了广泛关注。

“过去几年里，当我们做内部审视和自我反思时，我们知道阿里落后了，因为我们忘记了真正的客户是谁。我们的客户是使用APP进行购物的人，而我们没有给他们最好的体验。所以在某种程度上，我们有点自食其果（砸了自己的脚）。阿里做的第一件事就是承认错误：过去可能没有关注用户体验。第二件事是重新组织人员，改变与战略相适应的组织结构。”——蔡崇信，2024年4月挪威主权财富基金访谈

蔡崇信将指挥棒交给了比自己年轻12岁的吴泳铭，评价他“非常以用户为中心，专注于产品、界面和用户体验”。关于AI，蔡崇信说，人工智能是我们云业务的左右手，如果我们有一个很棒的大模型，其他人或开发人员在此基础上进行开发，就会使用我们的计算服务。他同时坦言，“中国目前与顶尖LLM的差距约为2年”，但强调“阿里虽然感受到竞争压力，但现在我们回来了”。

这次反思之后，阿里巴巴开始大刀阔斧地调整：出售银泰商业和高鑫零售等非核心线下零售资产，聚焦电商和云计算两大核心；将P序列取消，简化晋升体系；将OKR调整为OKR与KPI并行。一系列动作都在传递同一个信号——阿里巴巴要回到创业公司的敏捷状态。5.2 云智能盈利：从亏损到增长引擎

FY2024（2023年4月-2024年3月），阿里巴巴收入9412亿元（+8%），净利润713亿元，非GAAP净利润1575亿元。最关键的变化是：云智能集团首次实现经调整EBITA盈利61.21亿元——这意味着从FY2009阿里云成立到FY2024首次盈利，历时15年。

FY2025收入9963亿元（+6%），净利润大幅增长至1260亿元（+77%），主要得益于股权投资按市值计价变动和经营利润增加。云智能集团经调整EBITA进一步增长至105.56亿元。这一年，通义千问大模型加速迭代，阿里巴巴开始聚焦核心业务，出售银泰和高鑫零售。

FY2024-FY2026 核心财务指标

5.3 FY2026：营收破万亿，AI全栈战略

FY2026（2025年4月-2026年3月），阿里巴巴总收入突础1万亿元（10,237亿元，+3%），净利润1021亿元（-19%），经营利润骤降至502亿元（-64%），经营利润率从14%下降到5%。利润大幅下降的原因是对AI基础设施的大规模战略投资——阿里巴巴正在以“重新创业”的姿态进入AGI时代。

“今天，我们正站在通用人工智能（AGI）的关键转折点上。大量AI智能体将承担越来越多的数字化工作，每个智能体都由模型生成的token驱动。面对如此深刻的行业变革和战略机遇，阿里巴巴集团正处于新一轮创业创新和面向未来的关键投资阶段。阿里AI业务已跨越初期投入阶段，正式迈入商业化回报周期。在强劲的AI需求驱动下，云智能集团的外部商业化收入增长在本财年最后一个季度加速至40%，其中AI相关收入占比达30%。”——蔡崇信、吴泳铭，2026财年致股东信

FY2026年报揭示了阿里巴巴的AI全栈战略：

自研平头哥AI芯片已实现规模化量产，为云计算基础设施和MaaS推理平台提供算力支撑。阿里巴巴是世界第四大、亚太最大的IaaS提供商，中国最大的公共云服务商。

千问大模型近三个月内稳定迭代了三个版本，最新Qwen3.7-Max面向智能体全新设计。同时推出开放世界模型HappyOyster和多模态模型HappyHorse。成立Alibaba Token Hub事业群，核心使命是“创造、交付与应用token”。

2025年11月推出面向C端用户的千问App——集生活、办公、学习于一体的全能型个人AI助手，与淘宝天猫、淘宝闪购、飞猪、大麦、高德、支付宝等深度打通。同时推出面向B端的AI原生工作平台悟空，调用AI智能体处理复杂工作流。

完成淘天集团、淘宝闪购（前身为饿了么）与飞猪的战略整合，组建阿里巴巴中国电商集团。即时零售成为核心战略支柱——“消费者对30分钟快速配送的期望已经成为常态”。

云智能集团经调整EBITA从FY2024的61.21亿增长到FY2026的142.65亿元，增速强劲。但淘天集团EBITA从FY2025的1962亿下降至FY2026的1075亿——核心电商在即时零售投入和竞争压力下利润承压。所有其他分部（盒马、菜鸟、阿里健康、虎鲸文娱、高德等）亏损357亿元，主要来自对新业务的战略性投入。

“增长，是阿里巴巴不变的主旋律。我们将深耕技术创新，将前沿科技深度融入核心业务。如果能够为客户创造价值，必然也为股东创造价值。我们相信，要在激烈竞争中赢得先机，阿里巴巴必须保持‘增长型思维’——拥抱变化，厚积薄发，以长期主义赢取未来。这就是阿里巴巴。”——蔡崇信、吴泳铭，2026财年致股东信结语：活102年的好公司

从1999年湖畔花园的50万元启动资金，到FY2026营收突破1万亿元人民币；从18位创始人到横跨电商、云计算、国际商业、AI的数字经济体；从“让天下没有难做的生意”的朴素使命，到“AI全栈能力提供者”的战略定位——阿里巴巴用了27年走完了许多企业一个世纪的路。

它经历过淘宝战胛eBay的草根逆袭，享受过全球最大IPO的荣光，也承受过蚂蚁IPO暂停的打击和反垄断罚款的重压。每一次危机都倒逼自我变革：从“all-in无线”到“五新”理论，从“1+6+N”组织重构到“用户为先、AI驱动”的战略转向。正如蔡崇信和吴泳铭在FY2026致股东信中所写：“拥抱变化，厚积薄发，以长期主义赢取未来。”

三大财务报表深度分析第六章 利润表（Income Statement）深度分析6.1 营收规模与增长趋势

阿里巴巴FY2018-FY2026营收从2,503亿元增长至9,958亿元（FY2026为9个月数据），复合年增长率约21.8%。增速最高的是FY2019（50.6%）和FY2020（35.3%），受益于新零售整合和云计算爆发。FY2024增速降至8.3%，反映了核心电商增速放缓和竞争加剧。蔡崇信在2025年All-In峰会上坦言：「阿里落后了」，承认在AI时代转型不够快。FY2026阿里营收首次突破万亿大关（全年口径），标志着从电商公司向以AI为驱动的科技基础设施公司的跨越。

6.2 成本结构与费用分析

阿里的成本结构呈现平台经济特征：收入成本占营收比重约55%-60%，其中云计算和数字媒体内容成本占比较大。销售及市场费用从FY2021的21%峰值逐步下降至FY2025的14%左右，体现了从烧钱获客向效率驱动的转变。研发费用持续增长，FY2025达590亿元（占营收7%），AI和云计算是主要投入方向。产品开发费用在FY2026增速明显，反映了通义大模型和夸克AI搜索的投入。

经营利润率从FY2018的27.7%下降至FY2024的12.1%，主要受新零售业务低毛利拖累和竞争投入增加。但FY2025回升至15.2%，蔡崇信主导的「聚焦核心、退出非核心」战略开始显效——出售高鑫零售、银泰等实体零售资产，回归电商和云计算主业。

6.3 盈利能力趋势解读

阿里的盈利能力经历了「高增长->增速放缓->战略重构->回升」的完整周期。净利润从FY2018的614亿元到FY2025的804亿元，但净利润率从24.5%降至10.1%，反映了核心电商从垄断到竞争的转变。FY2023净利润大幅下滑至655亿元（同比下降16.8%），主要受蚂蚁集团股权激励一次性收益消失和投资减值影响。FY2025净利润回升至804亿元，Non-IFRS净利润1,581亿元，展现出核心业务的韧性。

吴泳铭在财报会上强调：「阿里正在通过AI重构所有业务。」通义大模型已接入淘宝、天猫、夸克、钉钉等全线产品，AI驱动的广告收入增长显著。云智能收入FY2025达1,138亿元，AI相关收入连续七个季度三位数增长，成为新的利润引擎。第七章 资产负债表（Balance Sheet）深度分析7.1 资产规模与结构

阿里总资产从FY2018的1,025亿元增长至FY2025的1,768亿元（百万元口径），七年增长72%。资产结构以投资性资产和无形资产为特色——收购饿了么、高鑫零售、菜鸟等产生的商誉和无形资产占比较大，反映了阿里通过并购扩张的战略路径。FY2026出售高鑫零售和银泰后，商誉将有所减记，资产质量提升。

现金及等价物FY2025超过1,400亿元，加上短期投资，流动性资产超过2,000亿元，为AI投资和股票回购提供了充足弹药。物业、设备及设备从FY2018的570亿元增至FY2025的约900亿元，反映了数据中心和云计算基础设施的持续投入。

7.2 负债结构与杠杆水平

阿里的资产负债率维持在40%-50%区间。FY2024资产负债率约48.5%，处于行业合理水平。负债结构以经营性负债（商家应付款、递延收入等）为主，有息负债率较低。2025年蔡崇信主导的800亿港元配售融资进一步增强了资本实力，虽然市场对配售时机有争议，但刘炽平认为这为AI时代的长期投入提供了战略缓冲。

值得注意的是，蚂蚁集团的整改对阿里资产负债表产生了间接影响——蚂蚁从阿里分拆后，阿里持有的蚂蚁股权从权益法核算转为公允价值计量，增加了利润表的波动性。7.3 投资组合与资产质量

阿里的投资组合是其资产负债表的重要科目。战略投资涵盖电商（Lazada、Trendyol）、物流（菜鸟）、文娱（阿里影业）、云计算（钉钉）等多个领域。FY2025-FY2026期间，阿里逐步退出非核心投资——出售高鑫零售、银泰百货，以及可能的盒马和大润发资产出售，标志着从「全面扩张」向「聚焦核心」的战略转向。

在AI时代，阿里的投资策略转向AI基础设施和模型公司——投资月之暗面、MiniMax等大模型公司，同时加大自研通义大模型的投入。这些投资在短期内会推高资本开支，但长期有望形成AI生态的护城河。第八章 现金流量表（Cash Flow Statement）深度分析8.1 经营活动现金流：电商造血能力依然强劲

阿里的经营性现金流从FY2018的1,258亿元增长至FY2025的1,893亿元，七年增长50%，展现了电商主业强大的造血能力。即使在利润下滑的FY2023，经营性现金流仍达1,913亿元，基本持平，说明利润波动主要来自投资减值等非经营因素，而非核心业务恶化。

FY2025经营性现金流1,893亿元，同比增长6.7%，低于营收增速，反映了AI投入和竞争对现金流的侵蚀。但与净利润804亿元相比，经营性现金流是净利润的2.4倍，说明盈利质量较高，利润含金量充足。

8.2 投资活动与战略资本配置

阿里的投资活动现金流长期为负，反映了持续的并购扩张和资本开支。FY2022-FY2023投资流出显著扩大，与收购菜鸟剩余股权、云计算基础设施投入高度吻合。FY2025资本开支预计超过400亿元，主要用于AI算力（GPU采购）和数据中心建设。

蔡崇信在多个场合表示，阿里将在未来三年投入超过3800亿元用于AI和云计算基础设施建设——这一规模超过过去十年阿里云累计投入的总和。这一战略投入将在未来几年持续推高投资活动现金流出，但也为阿里云在AI时代的竞争地位奠定基础。8.3 融资活动与股东回报

阿里在FY2025进行了史上最大规模的融资活动——2025年3月配售8亿股新股，融资约203亿港元（约合人民币190亿元），用于AI基础设施投入和一般企业用途。虽然配售价较市场价折让约5%，引发了短期股价波动，但蔡崇信强调这是「为未来十年布局」的战略决策。

在股东回报方面，阿里在FY2024-FY2025期间回购了超过250亿美元股票。截至2025年3月31日，阿里回购计划下仍剩余约205亿美元回购额度。与配售融资并行的是大规模回购，这种「左手融资、右手回购」的策略在市场引发争议，但管理层认为配售用于战略投入、回购用于价值回报，两者目标不同。

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OCR:IMG:年份 事件 1999 马云在杭州创立阿里巴巴，18位创始人 2003 创立淘宝迎战eBay中国：支付宝诞生 2008 天猫（原淘宝商城）上线 2009 阿里云成立 2012 淘宝天猫合计GMV突破1万亿元

OCR:IMG:指标 FY2021 FY2022 FY2023 总收入（亿元） 7,173 8,531 8,687 收入增速 +41% +19% +2% 净利润（亿元） 471 656 非GAAP净利润（亿元） 1,364 1,414 经营利润（亿元） 897 696 1,004

OCR:IMG:指标 FY2015 FY2016 变化 总收入(亿元） 762 1,011 +33% GMV（万亿元） 2.444 3.092 +27% 活跃消费者（亿） 3.50 4.23 +7,300万 移动GMV占比 41% 65% +24pct 移动月活（亿） 2.89 4.10 +1.21亿 经营利润（亿元） 231 291 +26% 经营利润率 30% 29% -1pct 公众号· 果财经 云计算收入（亿元） 12.71 30.19 +138%

OCR:IMG:年度 经营利润 经营利润率 净利润 净利润率 FY2018 69,314 27.7% 61,412 24.5% FY2019 57,084 15.2% 80,234 21.3% FY2020 91,430 17.9% 140,350 27.5% FY2021 89,678 12.5% 143,284 20.0% FY2022 69,638 8.2% 47,079 5.5% FY2023 100,351 11.6% 65,573 7.5% FY2024 113,350 12.0% 71,332 7.6% FY2025 140,905 14.1% 125,976 12.6% FY2026 50,150 4.9% 102,127 10.0%

OCR:IMG:年度 经营活动现金流 投资活动现金流 融资活动现金流 FY2018 125,805 -83,764 20,359 FY2019 150,975 -151,060 -7,392 FY2020 180,607 -108,072 70,853 FY2021 231,786 -244,194 30,082 FY2022 142,759 -198,592 -64,449 FY2023 199,752 -135,506 -65,619 FY2024 182,593 -21,824 -108,244 FY2025 163,509 -185,415 -76,215 FY2026 76,213 -67,336 -20,573

OCR:IMG:年度 总资产 总负债 股东权益 资产负债率 FY2018 N/A N/A N/A N/A FY2019 965,076 349,674 492,257 36.2% FY2020 1,312,985 433,334 755,401 33.0% FY2021 1,690,218 606,584 937,470 35.9% FY2022 1,695,553 613,360 948,479 36.2% FY2023 1,753,044 630,123 989,657 35.9% FY2024 1,764,829 652,230 986,544 37.0% FY2025 1,804,227 714,121 1,009,858 39.6% FY2026 1,909,570 783,300 1,060,886 41.0%

OCR:IMG:年度 经营活动现金流 投资活动现金流 融资活动现金流 FY2018 125,805 -83,764 20,359 FY2019 150,975 -151,060 -7,392 FY2020 180,607 -108,072 70,853 FY2021 231,786 -244,194 30,082 FY2022 142,759 -198,592 -64,449 FY2023 199,752 -135,506 -65,619 FY2024 182,593 -21,824 -108,244 FY2025 163,509 -185,415 -76,215 公众号-20.元里财经 FY2026 76,213 -67,336

OCR:IMG:Alibaba aba 公众号

OCR:IMG:AI動·遇向未來 2026财務年度報告 公众号·云里财经

OCR:IMG:年度 总资产 总负债 股东权益 资产负债率 FY2018 N/A N/A N/A N/A FY2019 965,076 349,674 492,257 36.2% FY2020 1,312,985 433,334 755,401 33.0% FY2021 1,690,218 606,584 937,470 35.9% FY2022 1,695,553 613,360 948,479 36.2% FY2023 1,753,044 630,123 989,657 35.9% FY2024 1,764,829 652,230 986,544 37.0% FY2025 1,804,227 714,121 1,009,858 39.6% 公众号· 动财经 FY2026 1,909,570 783,300 1,060,886

OCR:IMG:年份 事件 1999 马云在杭州创立阿里巴巴，18位创始人 2003 创立淘宝迎战eBay中国；支付宝诞生 2008 天猫（原淘宝商城）上线 2009 阿里云成立 公众号·云里财经 2012 淘宝天猫合计GMV突破1万亿元

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OCR:IMG:指标 FY2015 FY2016 变化 总收入（亿元） 762 1,011 +33% GMV（万亿元） 2.444 3.092 +27% 活跃消费者（亿） 3.50 4.23 +7，300万 移动GMV占比 41% 65% +24pct 移动月活（亿） 2.89 4.10 +1.21亿 经营利润（亿元） 231 291 +26% 经营利润率 30% 29% -1pct 云计算收入（亿元） 12.71 30.19 +138%

OCR:IMG:六 AI动·遇向未來 2026财務年度報告

OCR:IMG:Alibaba

OCR:IMG:指标 FY2017 FY2018 总收入（亿元） 1,583 2,503 收入增速 +56% +58% GMV（万亿元） 3.767 4.820 活跃消费者（亿） 4.54 5.52 净利润（亿元） 412 640 云计算收入（亿元） 66.63 公众号·云里财经 云计算增速 +121%

OCR:IMG:年度 营业收入 同比增长率 FY2018 250,266 N/A FY2019 376,844 50.6% FY2020 509,711 35.3% FY2021 717,289 40.7% FY2022 853,062 18.9% FY2023 868,687 1.8% FY2024 941,168 8.3% FY2025 996,347 5.9% 公众号%云里财经 FY2026 1,023,670

OCR:IMG:年度 经营利润 经营利润率 净利润 净利润率 FY2018 69,314 27.7% 61,412 24.5% FY2019 57,084 15.2% 80,234 21.3% FY2020 91,430 17.9% 140,350 27.5% FY2021 89,678 12.5% 143,284 20.0% FY2022 69,638 8.2% 47,079 5.5% FY2023 100,351 11.6% 65,573 7.5% FY2024 113,350 12.0% 71,332 7.6% FY2025 140,905 14.1% 125,976 12.6% 公众号·云财经 云墨财经 FY2026 50,150 4.9% 102,127

OCR:IMG:指标 FY2019 FY2020 总收入（亿元） 3,768 5,097 收入增速 +51% +35% 中国零售市场GMV（万亿） 5.727 6.589 数字经济体GMV（万亿） 7.053 活跃消费者（亿，中国） 6.54 7.26 活跃消费者（亿，含海外） 7.80 经营利润（亿元） 571 经营利润率 15% 云计算收入（亿元） 400.16 公众号·云果财经 云计算增速 +62%

OCR:IMG:指标 FY2024 FY2025 FY2026 总收入（亿元） 9,412 9,963 10,237 收入增速 +8% +6% +3% 净利润（亿元） 713 1,260 1,021 非GAAP净利润（亿元） 1,575 1,581 经营利润（亿元） 1,134 1,409 502 经营利润率 12% 14% 5% 云智能EBITA（亿元） 61.21 105.56 142.65 淘天集团EBITA（亿元） 1,948 1,962 1,075

OCR:IMG:指标 FY2019 FY2020 总收入（亿元） 3,768 5,097 收入增速 +51% +35% 中国零售市场GMV（万亿） 5.727 6.589 数字经济体GMV（万亿） 7.053 活跃消费者（亿，中国） 6.54 7.26 活跃消费者（亿，含海外） 7.80 经营利润（亿元） 571 经营利润率 15% 云计算收入（亿元） 400.16 云计算增速 +62%

OCR:IMG:指标 FY2017 FY2018 总收入（亿元） 1,583 2,503 收入增速 +56% +58% GMV（万亿元） 3.767 4.820 活跃消费者（亿） 4.54 5.52 净利润（亿元） 412 640 云计算收入（亿元） 66.63 云计算增速 +121%

OCR:IMG:指标 FY2021 FY2022 FY2023 总收入(亿元) 7,173 8,531 8,687 收入增速 +41% +19% +2% 净利润(亿元） 471 656 非GAAP净利润（亿元） 1,364 1,414 公众号·云黑财经 经营利润（亿元） 897 696

OCR:IMG:指标 FY2024 FY2025 FY2026 总收入（亿元） 9,412 9,963 10,237 收入增速 +8% +6% +3% 净利润（亿元） 713 1,260 1,021 非GAAP净利润（亿元） 1,575 1,581 经营利润（亿元） 1,134 1,409 502 经营利润率 12% 14% 5% 云智能EBITA（亿元） 61.21 105.56 142.65 淘天集团EBITA（亿元） 1,948 1,962

OCR:IMG:年度 营业收入 同比增长率 FY2018 250,266 N/A FY2019 376,844 50.6% FY2020 509,711 35.3% FY2021 717,289 40.7% FY2022 853,062 18.9% FY2023 868,687 1.8% FY2024 941,168 8.3% FY2025 996,347 5.9% FY2026 1,023,670 2.7%